Блог им. CaptainAlbinos

Petropavlovsk - риски и возможности

Сегодня золотодобывающая компания Petropavlovsk выпустила операционный отчет. Коротко бы хотелось его обсудить и описать все возможности и риски (которых несравнимо больше) у данной компании на текущий момент.

Его величество график:

Petropavlovsk - риски и возможности

Компания пережила смену отца-основателя Павла Масловского (сейчас под следствием из-за вывода активов из Петропавловска), серьезного корпоративного конфликта между новой командой управленцев (Мещеряков) и старой.

При этом золото в рублях себя чувствует получше:

Petropavlovsk - риски и возможности

Пока не обложили налогами на сверхприбыль золотодобытчиков, коротко пофантазируем на три темы: что происходит, что планируют через пару лет и какие риски возможны и вероятны.

1. Что происходит

Константин Струков (мажоритарий Южуралзолото) победил отцов-основателей в схватке за Петрапавловск. Предполагаем, что корпоративный конфликт исчерпан. Струков свои первые 24% покупал плюс минус по текущим ценам. Цель? Пока непонятно, но возможно объединение с южуралзолото и вывод на биржу своей компании без IPO.

Свежие факты:

— Месяц назад Bonum Capital продает 2.9% Петропавловска Струкову с премией к рыночной цене в 15%. У Струкова появляется блок пакет.

— Sova Capital Романа Авдеева 3 недели назад докупает 2.3% и у них теперь доля в 6.1%. Через неделю сократили до 2.3%. Так же акционерами являются известная инвест компания Prosperity с долей в 16%. 

Вернемся к операционному отчету. Он слабый и это ожидамое событие с марта 2021 года (об этом сообщала сама компания). Идет перестройка добычи золота. Переходят на собственную переработку упорных руд (раньше брали с третьих сторон, там маржа маленькая пара сотен долларов с унции), плюс запускали флотационную фабрику на пионере. Так же на Албыне перешли на руду с Эльгинского месторождения (транспортное плечо).
31 мая запустили флотационный комбинат на пионере, на третьем квартале показатели должны вырасти.

Petropavlovsk - риски и возможности
Крупный капекс у компании только на 21 год (75 млн долларов только на постройку флотационных фабрик на пионере и маломыре) — дальше ситуация улучшится. Идет активная реструктуризация долга, так например компания объявила выкуп облигаций на 200 млн долларов с купоном в 8%. Вместо этого взяли кредит в Газпромбанке под ставку 3-4%. Так же разбираются с предоплатами золотом с целью снижения процентных расходов.

2. Что будет через пару лет

Операционно раскачают пионер и маломыр (уже в этом году), начнут разрабатывать эльгу. Разберутся с дочкой IRC и ее долгом, по которому Петропавловск сейчас выступает гарантом обязательств на 200 млн долларов (IRC вероятно продадут, сейчас, учитывая цены на жел. руду, вариант прекрасный).

Осенью 2021 планируют выпустить дивидендную политику (были слухи про выплату из FCF). Менеджмент невероятно заинтересован в росте акций через несколько лет. Маржа автоклавного гидрометаллургического комплекса (АГК) около 200 долларов за унцию (если из чужого сырья) — выгоднее брать своё, чем сейчас и занимаются.

AISC около 1300 долларов и при текущих ценах FCF выходит достойным при низком CAPEX в 2022 — долг может быть усиленно погашен за несколько лет (сейчас долг около 600 млн долларов при капитализации в 1.2 млрд долларов).

Годовая EBITDA при в прошлом году (при цене на золото в 1750 $) ~350 млн долларов, OCF 150 млн долларов (на поддержку деятельности надо около 60 млн).

3. Риски

Рисков много и частному инвестору надо быть очень аккуратным:

— Струков может задорого купить южуралзолото на петропавловск;
— Струков может организовать принудительный выкуп по низкой цене (но тут нас пока спасает Просперити);
— Цена на золото может уйти ниже 1300$ и компании будет тяжело обслуживать долги;
— Менеджмент может не справится с управлением сложных разнесенных рудников, которые привыкли работать с Масловским (все таки Дальний Восток). Плюс возможны проблемы с автоклавом (технология сложная и в России их всего несколько штук у Полиметалла и Петропавловска);
— Золотодобытчиков обложат налогом на сверходоходы (экспортной пошлиной) по аналогии с металлургами.

Долго присматривался к акциям и сегодня купил немного. Хоть и по моим прогнозам золото вероятно должно стоить в районе 1600 за унцию, но даже при такой цене — Петропавловск при успешном решении проблем и отсутствии новых налоговых инициатив для золотодобытчиков вероятно подорожает. Но это не точно.
★7 | ₽ 5
32 комментария
Норм цена, разбавитесь мож по 18 ниже не будет считаю
avatar
Может проще Селигдар взять и не париться?
avatar
gubi, возможно, но не копал в сторону селигдара. Надо будет посмотреть отчёты. Спасибо.
Олег Кузьмичев, я в полиметалле, петруха совсем не интересен с этими веселыми историями
avatar
gubi, селегдар хорошо выглядит + почти все Руссолово, дд 10 % за тот год 
avatar
Главное что немного купил...
Потому что история на мой взгляд неоднозначная…
Тимофей Мартынов, согласен, все максимально мутно.
хм, я могу понять логику покупки петропавловска как ставку на дорожание золота.
но вот если ты закладываешь 1600, то сколько ж он будет ебитды или прибыли то генерить при аиске в 1300 баксов на унцию
avatar
zzznth, скорее ставка на плюс минус текущая цена на золото. Для Петропавловска этого будет достаточно)

1600 реальная цена исходя из долларовой инфляции плюс рост м2 по моим оценкам. При 1600 дела у POGR будут похуже, но тоже должны справится.
Олег Кузьмичев, а что подразумевается под
но тоже должны справится.
в смысле не в убыток будут работать?

P.S. а вот более интересный вопрос: если вкратце как вот так цену  1600 прикидываешь ?
Вроде ж инфляция и рост М2 должны цену разгонять? Или ожидаешь скорого падения М2?
avatar
zzznth, да, в убыток не должны, капекс же спадёт.

Все верно, инфляция и м2 разгоняют, но золото впитывает на долгосрочном периоде реальную инфляцию. Если её наложить на цену на золото, то условно справедливая около 1600, но через год будет больше процентов на 5 конечно. М2 думаю с осени начнёт затухать.
Олег Кузьмичев, хм
вот из данных СЛ (детально не проверял)
Полиметалл: ЕВ = 833 ярда, Петропавловск ЕВ = 125 ярдов
Полиметалл: производство 1500-1600 KOz, Петропавловск: производство 400-500 KOz (на форуме хорошую табличку дали)
Полиметалл: AISC (за 20й год) = 866, ну пусть будет $900, Петропавловск AISC = $1300

Вроде выходит, что при текущих ценах +- одинаково оценены, но вот рисков у петропавловска куда поболее

avatar
zzznth, AISC у полиметалла будет расти (см смартлабонлайн Тимофея), у Петропавловска теоретически должен упасть (по словам менеджмента). Плюс полиметалл это дойная дивидендная корова (лучшая среди золотодобытчиков в мире), POGR — это история делевериджа.

по EV/EBITDA, особенно форвардной петропавловск выглядит дешевле раза в 2, хотя по моим расчетам около 30 норм цена на POGR при текущих ценах.
Олег Кузьмичев, ну если аиск сильно упадет, то конечно станет привлекательным
avatar
Спасибо за разбор
avatar
Олег Кузьмичев, давайте Полиметалл разберем.
Риски и возможности?
Да на основании всего вышеизложенного, какие здесь есть возможности, прои*ать деньги?
Как можно, руководствуясь этой информацией, принять решение о покупке данной акции?
Издеваетесь над нашим мозгом)
Понятно стало, почему тут на смартлабе не зарабатывает никто.
avatar

Евангелие oт Луки 5:4-7
“Когда же перестал учить, сказал Симону: отплыви на глубину и закиньте сети свои для лова. Симон сказал Ему в ответ: Наставник! мы трудились всю ночь и ничего не поймали, но по слову Твоему закину сеть. Сделав это, они поймали великое множество рыбы, и даже сеть у них прорывалась.”

И где же — 4.Возможности ?  Когда закидывать сеть ?

Игорь Денисов, возможности есть всегда, а на вопрос «когда» каждый отвечает сам.
Вниз короче
avatar
Дядя Митя, поглядим )
Шип на картинке неправильный. Масловского уволили гораздо позже. Этот шип нарисовали перед собрание акционеров. А Масловского сняли уже в сентябре — октябре. Та и весь первый график, с клиентами по графику шляпа.
avatar
Trader`Ok, Масловский покинул компанию 17 августа, проверяйте свои источники данных.
Олег Кузьмичев, по поводу Масловского, наверное да. но шип нарисовали еще в конце июля, за несколько дней до собрания акционеров. там деже не само собрание, а что то типа, закрытие реестра акционеров для участия в собрании.я не особо в этом разбираюсь. я это помню, я на этом неплохо заработал. а Масловкий ушел позже. я забрал свое и дальше не следил. когда Масловкого сняли цена была уже меньше 34 р. вот так нужно. да и весь рост с 23 до 41, это собирали бумагу, что бы иметь дополнительные голоса в совете, фри-флоат тогда около 36-38%был, а  у обеих сторон, Струкова и Масловского и компаний их поддерживающих по 22-25% примерно. сразу после отсечки по закрытие реестра, прям по Т+2, ее начали обратно сливать.
avatar
Хорошая статья, отличная покупка, сам эту бумагу только взял, 60-70 будем делать. 
Не думаю, что 90 ярдов за все вышеперечисленное — адекватная цена
avatar
Михаил Titov, не 90, а 120 (про долг не забываем), EV/EBITDA = 4.8. Знаете золотодобытчиков с решаемыми проблемами за пару лет дешевле?

Олег Кузьмичев, Пока я вижу, что компания имеет чистую прибыль 1,5-2,5 млрд если закрыть глаза на убыток в прошлый год, а стоит 90 млрд, при этом как не считай, 12 ярдов она в этом и следующем году навряд ли заработает, не интересная идея.

Как будет зарабатывать 10-12 ярдов, хотя бы, так можно задуматься, что бы за нее 90 заплатить. И то для сырьевой компании не очень интересная оценка.

Не думаю, что минору есть смысл записывать на свой счет еще долг, мы же не поглощением компании занимаемся, а рассчитываем на распределение прибыли. 

Да и по EBITDA у меня с Баффетом мнение совпадает — что показатель достаточно своеобразный, чтобы опираться на него при оценке. Особенно его любят выпячивать компании, которые зарабатывать не умеют, но вот вроде бы, ЕСЛИ закрыть глаза на расходы, то умеют))) 

avatar
Михаил Titov, вы прибыль оболочки смотрите, можете глянуть по рудникам сколько они зарабатывают — там нормальные деньги. А то что не показывают в МСФО, так это их возможность в т.ч. если знаете структуру (списания по облигациям и тд). 

Чистая прибыль это вообще бухгалтерский трюк. Надо смотреть на денежные потоки, а каким образом — прибыль, EBITDA, FCF дело вкуса (на одном зацикливаться не стоит). 

Про своебразность «чистой  прибыли» Баффет тоже говорил.

P.S. если минор не смотрит на долг компании (хотя на мой взгляд обязан) — тут можно хорошо влететь. Особенно если смотреть только на Чистую прибыль и затарить Мечела.

Олег Кузьмичев, Нет, смотреть на долг не в том смысле, что вообще не смотреть, что компания может быть на пороховой бочке) Я имел виду, записывать его в цену бизнеса, если он на приемлемом уровне. По моему мнению, в случае долга, нужно акционеру накидывать премию за риск, которая пропорциональна размеру долга. Поэтому, чем критичней у компании долг, тем меньше нужно за нее требовать цену

 

avatar
Михаил Titov, конечно долг и кэш записывают в цену бизнеса, как можно настолько безграмотно его не учитывать? В данном случае Олег верно говорит, что чистая прибыль такая маленькая из за большого долга и списаний бухгалтерских и в перспективе возможен кратный рост при делевиридже и стабильных ценах на золото. На это и ставка идет.
avatar

aka_zubr, Я говорю про то, что долг — не обязательство минора, но обязательство компании в случае поглощения. Поэтому на M&A вероятно есть смысл смотреть данный показатель, а минору нет

Если у компании хреновый долг, то и капитализация ниже плинтуса — качество долга закладывается в цену (капитализацию), поэтому не вижу смысла добавлять долг к капе

avatar

теги блога Олег Кузьмичев

....все тэги



UPDONW